股權激勵的理論基礎及作用機理分(fēn)析

委托代理理論由Wilson(1969)首先創立,後經Spence and Zeckhauser(1971)、Holinstronm(1979)和Grossa and Hart(1983)等人發展。在古典企業中(zhōng),所有者直接參與生(shēng)産經營,不存在委托代理問題。在現代企業中(zhōng),作爲企業所有者的股東并不直接參與企業的生(shēng)産經營而是雇傭經理人經營企業,兩者之間形成一(yī)種"委托代理"關系。在此關系下(xià),兩者具有不同的目标,作爲企業的所有者,委托人的目标是企業價值(股東價值)的最大(dà)化;然而,作爲"經濟人"的經理人所追求的卻是個人利益的最大(dà)化,由此産生(shēng)了委托代理問題。信息不對稱和契約的不完備性是産生(shēng)委巧代理問題的根本原因。信息不對稱是指經濟個體(tǐ)擁有的信息呈不均勻、不對稱的分(fēn)布狀态,及有些經濟個體(tǐ)掌握的信息較其他經濟個體(tǐ)更加充分(fēn)全面。信息不對稱的産生(shēng)源于個體(tǐ)獲取信息的能力不同和客觀條件的制約。其中(zhōng)社會勞動分(fēn)工(gōng)的細化和專業化是最主要的客觀原因。信息不對稱理論出現于上個世紀中(zhōng)後葉,主要研巧市場參與者在信息不對稱條件下(xià)的經濟關系。其按時間不同可分(fēn)爲事前和事後信息不對稱兩類。事前信息不對稱。發生(shēng)在簽約前,由此産生(shēng)"逆向選擇"問題。事後信息不對稱發生(shēng)在簽約之後,引發"道德風險"問題。逆向選擇是指在簽約前,交易的一(yī)方擁有另一(yī)方不知(zhī)曉的信息,并憑借信息優勢做出有利于自身而損害另一(yī)方利益的行爲。道德風險是指在簽約後,簽約一(yī)方損害另一(yī)方利益爲代價謀求自身效用最大(dà)化。在委托代理活動中(zhōng),委托方無法及時獲得代理方掌捏的全部信息,二者在信息獲取方面無法對等。在簽約前,代理人對自身的能力、生(shēng)産率等人力資(zī)本價值比委托人更加了解,可能通過信息優勢進"逆向選揮"。在簽約後,企業的經營者擁有比股東更直接、更廣泛的關于企業經營信息。

2、代理成本理論

詹森(sēn)和麥克林(Jensenandmeckling)1976從兩權分(fēn)離(lí)的角度出發,指出"代理成本"産生(shēng)的根源在于在于管理人員(yuán)不是企業的完全所有者,因此,管理人員(yuán)沒有足夠的動爲提升企業價值,企業價值小(xiǎo)于管理者是完全所有者時的價值,二者之差就是"代理成本"。主要包括二個方面:一(yī)是委托人由于監督代理人活動所發生(shēng)的監替費(fèi)用;二是代理人向委托人承諾不采取損害委托人利益的仔爲,由此而發生(shēng)的擔保費(fèi)用,是福利損失。即使在前兩條都滿足的"完美"條件下(xià),決策結果的不确定性依然無法保障企業利益最大(dà)化的目标。在現代企業制度中(zhōng),尤其是上市公司的産生(shēng)使得股東和管理層高度分(fēn)離(lí),加之股權的多元化與分(fēn)散化,使得代理成本越來越大(dà)。

3、信息不對稱理論

在委托代理關系中(zhōng),企業的經營者負責日常經營管理,對企業各項事務有着全面的了解,而企業的所有者由于個人專業能力及精力的有限,逐漸淡出了企業
的日常管理事務,僅對企業的剩餘權益享有追索權。這種經營權與所有權相分(fēn)離(lí)的管理模式導緻了企業所有者對企業信息的了解程度遠低于管理者,相對處于劣勢地位。信息不對稱是委托代理關系産生(shēng)諸多問題的重要原因,股東無法評判經營者的努力程度,而經營者爲滿足私欲很可能做出損害股東權益的行爲。由于信息不對稱帶來的"逆向選擇"和"道德風險"問題。股權高度分(fēn)散化而股東由于不直接參與經營活動無法有效獲取這些信息。由此産生(shēng)了代理人不爲委托方利益最大(dà)化而努力的問題一(yī)一(yī)"道德風險"。"道德風險"主要表現在兩個方面:一(yī)是代理人偷懶的風險,及較少勞動獲得高額報酬。二是代理人的機會主義行爲,即代理人W犧牲股東利益爲代價追求自身利益最大(dà)化。經營者的機會主義行爲具體(tǐ)表現爲:(1)資(zī)産侵占行爲。資(zī)産侵占行爲是股東權益遭受損害的最常見的方式,當法律對資(zī)産侵占行爲做出嚴格限制且監管有效的情況下(xià),經營者可能轉而通過在職消費(fèi)等方式謀取利益。(2)進行短期行爲。當經營者的收益隻于公司的短期績效挂鈎時,經營者會選擇短期内見效快的投資(zī)項目,甚至通過盈餘管理等機會主義行爲操縱業績。

4、諸理論與股權激勵的作用機理

張維迎(1997)的研究指出:委托代理理論要求委托人解決"逆向選擇"和"道德風險"問題,即選出合格的代理人并激勵其努力工(gōng)作達到委托人的目标。解決委托代理關系中(zhōng)的"逆向選擇"和"道德風險"問題的關鍵在于減少委托方和代理方之間的信息不對稱。讓經營者擁有全部剩餘收益可消除代理成本,但這受到股東收益的制約。通過債務籌資(zī)可減少存在于經營者與股東之間的委托代理問題,但在有限責任制度下(xià),經營者可能将經營失敗的後果推脫給債權人承擔,由此産生(shēng)新的代理成本。現代契約理論主要緻力于解決由于兩權分(fēn)離(lí)而産生(shēng)的委托人與代理人之間的利益沖突和信息不對稱問題,避免"道德風險"和"逆向選擇",最終減少代理成本。減少代理成本的契約設計方案有兩種:一(yī)是設計有效的監督契約,加強股東會對董事會的約束,完善公司内部的監督體(tǐ)系,對高管實施嚴格的監督與控制,借此減少由于信息不對稱産生(shēng)的"道德風險"和"逆向選擇"。二是通過授予高管一(yī)定數量的股權,使其成爲公司剩餘收益的擁有者,統一(yī)高管與股東的目标函數,解決高管與股東之間的利益沖突,激勵其爲了實現股東價值最大(dà)化而努力工(gōng)作。根據經濟學家詹森(sēn)Oesen)和麥克林(Meckling)的觀點,委托人應當給予代理人适當的激勵W縮小(xiǎo)他們麽間利益目碌的差距,并對代理人的行爲實施有效的監督。對于代理人的偷懶行爲,委托人通過與其分(fēn)享剩餘索取權建立長期激勵機制;對于代理人的機會主義行爲,通過完善公司治理建立監督約束機制。激勵與約束機制是公司治理結構的重要組成部分(fēn),二者相輔相成,共同發揮作用,缺一(yī)不可。沒有約束機制的激勵機制甚至會适得其反。由于監督成本及客觀條件的制約,約束機制也無法單憑一(yī)己之爲解決委托代理關系中(zhōng)新古典交易契約理論假設交易是在完全競争的條件下(xià)完成的,在整個過程中(zhōng)交易成本爲零,在這樣的假定下(xià)契約是完備的。然而,在現實中(zhōng),交易費(fèi)用爲零的假定并不成立。現代契約理論在新古典交易契約理論的基礎上進行了完善。現代契約理論認爲:由于事物(wù)的複雜(zá)性、交易參與者的有限理性及交易雙方之間的信息不對稱性,導緻現實中(zhōng)最優契約無法達成,因此,契約是不完備的。由于人是有限理性的,加麽交易雙方的信息不對稱性,使得人們無法對未來的狀況進行充分(fēn)估計。除此之外(wài),交易費(fèi)用的存在使得機會主義行爲不可能完全被消除,因此,在現實中(zhōng),契約必然是不完備的。在委托人與代理人簽巧契約前,委托人不可能預計簽約後的所有可能發生(shēng)的情況,無論如何努力設計,契約中(zhōng)仍不可能合理規定代理人的所有行爲。在履行代理關系的過程中(zhōng),委巧人與代理人具有不同的風險傾向。委托人擁有企業全部剩餘索取權,由于高風險往往帶來高收益,因此希望代理人承擔更多的責任與風險,爲企業謀求最好的發展機會,實現企業價值最大(dà)化。而代理人沒有剩餘索取權,冒險意味着失敗的可能性加大(dà),一(yī)旦失敗可能面臨被降薪甚至解雇危險,而成功的收益又(yòu)不歸其所有,代理人往往對風險呈規避态度,墨守成規。除此之外(wài),委托人與代理人對經濟後果所承擔的責任不同,委托人作爲投資(zī)者對企業的經濟後果承擔全部責任,而代理人由于沒有剩餘索取無需承擔過多的責任,當代理人做出資(zī)産侵占等損害公司利益的行

爲時,他獲得全部收益而無需承擔全部成本。因此,受最大(dà)化自身收益的驅使,代理人有可能做出損害委托方利益的機會主義行爲。然而,由于契約的不完備性,委托人無法在簽約前對這種情況作出準确的估汁,并在契約中(zhōng)進行規定,因此代理人往往自身收益最大(dà)化爲目标進斤經營決策,可見,契約的不完備性加劇了委托代理關系中(zhōng)的"道德風險"。

在上述情況下(xià),委托人必須對代理人進行監督和管理,由此産生(shēng)了"代理成本"。股權激勵作爲公司治理中(zhōng)激勵與約束并存的機制,在西方發達國家經曆了長期的發展,并形成了諸多理論體(tǐ)系,這些理論對于進一(yī)步研究股權激勵起到了鋪墊和指導作用。

股權高度分(fēn)散化是現代公司的突出特點之一(yī),由此導緻了股東之間"搭便車(chē)"的現象,使得董事會成爲監督經理人的關鍵力量。我(wǒ)國學者甯向東将股權激勵稱爲公司治理的第一(yī)道防線,将董事會制度稱爲公司治理結構中(zhōng)的第二道防線。委托代理理論揭示了産生(shēng)"道德風險"的原因,而現代契約理論研究解決道德風險和信息不對稱問題的途徑。股權激勵以委托代理理論爲基礎,現代契約契約理論爲支撐,是解決現代企業由于兩權分(fēn)離(lí)而産生(shēng)的委托人與代理人利益沖突的方法。股權激勵制度通過讓高管人員(yuán)分(fēn)享公司的剩餘索取權,将髙管的個人利益與公司的長遠利益有效地統一(yī)在一(yī)起,解決高管人員(yuán)短視行爲,是有效平衡股東利益與經理人利益的機制。